- 2026-04-03 16:37:52
從虧損到修復預期：中升控股(00881)2025年報究竟應該怎麼看？
近日，中升控股(00881)交出了一份並不好看的2025年“成績單”：全年收入1644.03億元，同比下降2.2%;歸母淨虧損16.73億元，而上年同期為盈利32.12億元，由盈轉虧。只看利潤表，這是一份承壓顯著的年報。但如果因此就歸結為“傳統經銷商模式失效”甚至“基本面崩塌”，這樣的判斷顯然過於線性。在這份"虧損財報"披露後的第二天，公司股價上漲8.07%;而在財報披露後的一週，部分機構仍在給出2026年盈利修復預期，包括花旗、瑞銀、Jefferies、中金等多家券商陸續維持或給出“買入”評級。至少從市場反應看，分歧並未結束：中升控股年報發佈後，部分機構仍維持積極評級，但也有機構繼續持保守態度，或許爭論本身並不在於中升在2025年的成績有多難看，而是其盈利重心是否正在發生值得重估的遷移。分析的第一把鑰匙：虧損是真，但不應線性等同於“經營塌陷”市場上最容易出現的誤讀，是將中升控股2025年的虧損直等同於經營能力同步失效，可事實並沒有這麼簡單。據內外部分析，中升此次利潤端承壓，至少疊加了三類因素：一是價格戰下新車採購價與終端售價倒掛普遍存在，新車銷售毛損擴大至37.09億元;二是汽車金融返傭政策收緊，佣金收入同比下滑38.7%;三是商譽及無形資產減值22.91億元，放大了利潤表波動。換句話説，這份虧損裏既有經營層面的真實擠壓，也有會計層面的集中出清。如果把它粗暴壓縮成一句“公司不行了”，那是情緒判斷，不是理性分析。真正值得看的，是利潤承壓之下公司是否還保有調整能力。據年報披露，2025年，中升控股經營活動現金淨流入94.05億元，同比增加59.66億元;自由現金流59.31億元;年末總現金204.38億元，並已完成可轉債和2026年債券償還。這裏當然不能誇大成“現金覆蓋一切”，事實也並非如此。但至少説明，在行業普遍承壓、流動性更緊的背景下，中升控股仍保有較強的庫存管理、營運資金調度和融資騰挪空間。對經銷商來説，這種能力未必會立刻反映為利潤修復，卻決定了一家公司在出清週期裏是被動承壓，還是仍保有主動調整的餘地。第二把鑰匙：長期主義下的關注重點，應是盈利重心如何轉移如果説新車業務反映的是行業競爭最殘酷的一面，那麼售後板塊就是中升年報裏最不該被忽視的部分。2025年，公司售後服務收入229.11億元，同比增長4.1%;售後服務毛利110.50億元，同比增長8.2%，毛利增速快於收入增速。更關鍵的是，全年售後服務入廠台次只微增0.2%，但事故車維修入廠量增長接近10%。這説明售後板塊的改善並不是簡單依靠“進店更多”，而是依靠更高單產、更高毛利業務佔比的提升。對汽車經銷商而言，這比“售後也增長了”更重要，因為它直接指向利潤重心的變化。比增長本身更有意思的，是客户來源的變化。據年報披露，2025年，非中升購車客户已貢獻了41.9%的事故車維修入廠。這個數字意味着，中升的維修服務正在逐步擺脱“賣車後附屬服務”的角色，向全品牌、社會化的平台能力延伸。也就是説，市場如果還只是用“豪華車經銷商”這套舊邏輯看中升，可能已經低估了它在後市場上的價值重構。真正值得被重估的，不只是它還能不能賣車，而是它是否開始具備把一次購車關係轉化為長期的、全生命週期服務關係的能力。第三把鑰匙：豪華+新能源雙輪佈局，不只是門店數量，而是未來利潤入口面對新能源汽車滲透率持續提升、傳統豪華品牌利潤空間被壓縮的現實，豪華經銷商真正要回答的，並不是“有沒有新能源佈局”，而是“新能源能不能帶來新的流量入口和後續服務關係”。從這個角度看，中升過去一年並非沒有成果。2025年，公司新車銷量49.7萬輛，同比增長2.5%;其中豪華品牌銷量31.14萬輛，同比增長6.2%，豪華品牌銷量佔比提升至62.6%;新能源品牌問界(AITO)品牌貢獻8.2%。與此同時，公司提出在問界品牌基礎上進一步佈局華為生態汽車品牌，並拓展與吉利系的戰略合作，目標於2026年末實現新能源門店數量倍數增長。更重要的是網絡調整的方向。中升並不是單純“收縮”，而是在做結構性換血：自2024年下半年以來，公司對50家低效或同城冗餘門店實施關停並轉，同時新開104個設施點，包括84家經銷店和20個鈑噴中心，到2025年末共有453家品牌門店和46家鈑噴中心。市場如果只看到“關店”，很容易得出悲觀結論;但把關停、優化和新開放在一起看，更接近事實的判斷反而是：中升正在把舊網絡出清，把資源往更高效率、更貼近後市場和新能源結構的節點上重新配置。綜上所述，市場究竟應該給中升怎樣的估值?關鍵不在“它便不便宜”，而在“市場有沒有看窄”。當前市場給中升的低估值，當然有現實基礎。經銷商行業過去一年本就承受巨大壓力：據中國汽車流通協會近日數據顯示，2025年中國有55.7%的汽車經銷商錄得虧損，僅44.3%完成銷量目標，81.9%的經銷商遭遇價格倒掛;監管層在2026年2月還進一步出台規則，整治汽車行業價格戰和誤導性促銷。也就是説，市場對汽車經銷商板塊的悲觀，並不是空穴來風。但問題在於，市場當前的部分定價，可能已經把舊盈利模型的壓力反映得足夠充分，卻未必把新利潤支點的形成速度計進去。賣方分歧本身也説明這一點：樂觀機構仍在押注2026年新車毛利改善、售後毛利繼續增長以及新能源銷量擴張，而保守機構則擔心金融返傭下行和新車盈利壓力並非短期現象。換句話説，市場真正爭論的，不是中升“值不值得看”，而是它的修復究竟是慢修復、弱修復，還是根本修不動。至少到目前為止，中升仍然保有三條值得繼續跟蹤的線索：新車毛利能否逐步接近盈虧平衡，售後毛利能否繼續快於收入增長，新能源門店和客户運營能否真正轉化為新的服務流量。若這三條線被驗證，當前估值很可能不只是反映悲觀，而是低估了利潤重心遷移的意義;若驗證失敗，市場的謹慎自然有其依據。但無論如何，把中升控股簡單定性為“傳統經銷商走到盡頭”的樣本，至少目前來看，仍言之過早。
- 2026-04-03 16:03:15
香港置業：首季逾千萬港元二手住宅註冊量破2千宗 創近4年新高
智通財經APP獲悉，香港置業研究部董事王品弟表示，據香港置業資料研究部綜合土地註冊處資料顯示，首季逾1,000萬港元二手住宅錄2,005宗註冊，較去年第四季的1,661宗增加約20.7%，創15個季度(即近4年)新高。若以三區劃分首季逾1,000萬港元二手住宅註冊量按季表現，當中九龍區(包括將軍澳及西貢)錄809宗註冊，宗數三區中最多，較去年第四季的690宗增加約17.2%；港島區(包括愉景灣)錄756宗註冊，較去年第四季的643宗增加約17.6%；新界區錄440宗逾1,000萬港元二手住宅註冊，較去年第四季的328宗增加約34.1%，按季升幅表現最突出。至於首季逾1,000萬港元二手住宅註冊量屋苑排名方面，當中日出康城以54宗註冊居首位，較去年第四季的24宗增加逾1.2倍；名城以53宗註冊緊隨其後，較去年第四季的55宗則輕微減少約3.6%；太古城以47宗註冊排第三，較去年第四季的26宗增加約80.8%。
- 2026-04-03 15:44:18
中金：維持天能動力(00819)跑贏行業評級 目標價8.5港元
智通財經APP獲悉，中金髮布研報稱，考慮到兩輪車需求放緩以及原材料漲價，下調天能動力(00819)2026年盈利預測22%至16.78億元，引入2027年盈利預測18.40億元。該行依然看好公司兩輪車電池龍頭地位及鋰電業務改善帶來的盈利彈性，維持8.5港元目標價，當前股價對應2026/2027年4.5x/4.0xP/E，目標價對應2026/2027年5.1x/4.6xP/E，有14.1%上行空間，維持跑贏行業評級。中金主要觀點如下：2025年業績低於該行預期公司公佈2025年業績：收入538.0億元，同比-29.8%;歸母淨利潤14.37億元，同比+25.8%;因兩輪車需求整體偏弱，以及政府補貼、利息收入減少等影響，公司25年業績低於該行預期。鉛酸電池2025年增長穩健，盈利水平有所修復2025年鉛酸電池收入397.7億元，同比-0.2%，其中電動兩/三輪車收入約376億元，同比+1.4%，出貨量約3.9億隻，同比+2.4%，營收方面，兩/三輪車年內需求整體平淡，受益新國標和兩新政策、前裝市場增長較好，後裝市場由於宏觀因素有所承壓。盈利方面，2025年主材鉛價穩中有降，帶動公司鉛酸電池毛利率同比提升0.8ppt至12.9%。鋰電業務和回收業務表現亮眼，看好2026年盈利持續改善受益國內儲能景氣度外溢，公司25年鋰電池業務實現營收15.41億元，同比+222.2%;盈利方面，受益稼動率提升帶動規模效應釋放，公司鋰電業務顯著減虧。展望2026年，該行看好在能源安全和經濟性驅動下，儲能景氣度加速上行，公司規模效應有望進一步釋放，該行看好鋰電業務盈利進一步改善。公司25年回收業務收入55.5億元，同比+104.0%，鉛酸回收盈利穩健，鋰電回收受益碳酸鋰價格上漲、盈利減虧;展望2026年，該行認為回收業務有望繼續受益資源端漲價、盈利持續改善。經營現金流表現良好，資本開支高峯已、分紅率有望進一步提升非經方面，由於部分補貼遞延，2025年政府補助+增值税加計扣除返還同比下降1.84億元。存款利率下調，利息收入同比下滑約2億元。公司25年現金流大幅回暖，經營活動淨現金流達51.91億元、同比提升845%;資本開支同比下降約10億元至15億元區間，分紅率同比提升10.6ppt至26.0%，公司資本開支峯值已過，伴隨盈利修復，該行看好分紅率進一步提升。風險提示：中國電動兩輪車需求不及預期，宏觀經濟下行，原材料價格大幅波動。
- 2026-04-03 15:42:26
微億智造IPO另一面：在AI的深水區，打撈確定的現金流
3月31日，香港交易所的公告欄裏，微億智造的招股書正靜靜地躺在那裏。這份擬於港交所上市的招股書中，不僅藏着一家工業具身智能機器人領軍企業的成長密碼，更是中國科技企業“硬件+AI”在產業中結合的縮影。在AI或是具身智能機器人從“炫技”走向“實幹”的關鍵十字路口，2025年微億智造卻已悄然完成從“規模擴張”到“經營質量”的驚險一躍。AI與機器人產業結合的下半場已經到來，它屬於“可行性錘鍊”，拼的是場景深挖、成本控制、穩定交付和生態共創。現金流“由負轉正”：經營質量的終極試金石對於高研發投入的科技企業而言，利潤表可能是“畫”出來的，但現金流卻是實打實的“流”出來的。微億智造2025年的最大亮點，在於其經營活動所得現金淨額歷史性地轉正，達到1.41億人民幣，而此前2023年及2024年這一數據分別為-1.05億元及-1.54億元。這一指標的逆轉，標誌着公司對外部資金的依賴性降低，內生性盈利的良性生長機制正在形成。如果熟讀招股書，便可以理解其中的邏輯：2023-2024年，公司為了搶佔具身智能的先機，公司不得不投入巨資進行技術儲備和市場鋪墊，導致現金流承壓。而隨着產品規模化落地，2025年經營現金流的迴流開始浮出水面。現金流轉正的另一面，是微億智造營收的持續高增。2023至2025年，微億智造營收從4.34億元增長至7.96億元，複合增速超35%，在行業中穩居第一梯隊。更具含金量的是毛利率連續三年提升，從42.4%升至48.4%，顯著領先行業。這一財務表現背後，是一個更值得審視的成就：在技術與資本密集的“AI”與“機器人”兩大領域，單獨實現盈利已屬不易，而微億智造所深耕的“AI+機器人”賽道，實則是兩者挑戰的疊加——它既要求持續的高強度研發以保持算法的前沿性，又必須攻克精密硬件製造、成本控制與規模交付的工程難題。能在如此堪稱荒原的融合賽道上，同時實現收入的高增長與盈利質量的優化，不僅證明了微億智造技術路徑的技術有效性，更代表了工業智能化從“技術驗證”邁向商業閉環的關鍵轉折。收入結構的“騰籠換鳥”：EIIR產品量價齊升如果只看營收，你會錯過公司走向商業化真正的底層內核。微億智造的質變，藏在結構裏。公司旗艦產品EIIR（工業具身智能機器人）正在成為絕對的統治者。2025年，EIIR產品貢獻了57.0%的營收（2023年為26.3%），成為當之無愧的第一增長極。這背後，是一場驚心動魄的“量價齊升”：從量上而言，EIIR產品的銷量從2023年的211台激增至2025年的623台，年複合增長71.8%。這説明微億的產品已不再是實驗室裏的“孤品”，而是工廠產線上的“標配”；價的提升則更有意義。2025年EIIR產品的平均售價攀升至72.8萬元/件（2023年為54.1萬元），這表明公司不僅在賣產品，更是在銷售高附加值的複雜工藝解決方案，而非單純的硬件設備。這一結構性轉變，帶來的直接結果是拉昇了公司的整體毛利率。2025年，公司整體毛利率維持在48.4%的高位，其中EIIR業務線的毛利率高達53.5%。拆分起來，微億智造之所以能實現“量價齊升”，根本原因在於其EIIR與傳統機器人的本質區別。如果説傳統機器人是“長了手的自動化設備”，那麼EIIR則是“長了手眼的AI生命體”。傳統機器人需要依賴預設程序完成重複動作，缺乏自主決策與環境適應能力。微億智造則構建“感知—學習—決策—執行”完整具身閉環，運動規劃、路徑生成與自適應執行均由AI實時驅動，並具備了學習與進化的能力。依託“人類在環”快慢思考架構，交付週期從月級壓縮至天級，破解工廠AI落地慢的痛點；以超23TB多模態具身數據訓練模型，聚焦工藝動作而非單純圖像識別；通過雲—邊—端架構持續迭代算法，讓機器人從一次性資產變為持續進化的生產要素。這四大核心差異，正是其能快速規模化、高毛利、強復購的技術根基。應收賬款的“三重改善”：風控能力的深度透視如果説現金流是血液，那麼應收賬款就是血管的健康度。微億智造在2025年對應收賬款的管理上展現出了三個積極信號。從賬齡結構上看，儘管業務規模擴大，但應收賬款及票據總額從2024年末的6.15億元下降至2025年末的4.64億元。同時，賬齡結構顯著改善，1年以內的應收賬款佔比提升，而賬齡較長的款項回收情況亦在好轉；週轉效率則得到明顯提升。隨着供應鏈議價能力的增強和客户回款管理的精細化，公司的應收賬款週轉天數明顯下降。這不僅釋放了資金佔用，更提高了資產的使用效率。隨着回款預期改善和客户信用狀況優化，公司計提的金融資產及合約資產預期信用損失撥備，在2025年實現了淨撥回1552.5萬元（2024年為淨撥備1082.1萬元）。應收賬款的“三重改善”：風控能力的深度透視若僅看淨利潤數字——2025年淨利506.6萬元，較2024年有所回調，或許會掩蓋微億智造正在進行的戰略投入。但在剔除上市費用、股份支付等非現金及一次性因素後，公司的經調整淨利潤（Non-IFRS）在2025年達到了4873萬元，展現了強勁的盈利能力。淨利潤的波動，實則是公司在為未來買單。2025年，微億智造的研發投入高達2.35億元，佔營收比例接近30%。這筆鉅額資金主要流向了兩個方向：算力軍備競賽：為了訓練具身智能機器人的“大腦”，公司斥巨資採購相關設備及研發人員的投入。這筆錢買的是未來的核心競爭力——讓機器人的“智商”持續進化。第二重點是捷勃特並表效應。通過收購捷勃特，微億智造補全了機器人本體及底層運動控制的核心能力，雖然短期增加了管理成本，但長期看，實現了“手腦並用”的全棧自研閉環。第三是上市開支。該筆費用是一次性的“入場費”。在計算公司核心經營利潤時，必須將其剔除。這是公司融資成長及走向國際化的“成人禮”。故此，不要被表面的近5000萬經調整淨利潤所迷惑，若剔除這些戰略性、一次性或非現金因素的影響，公司主營業務的盈利潛力已清晰可見，要看清那2.35億研發費用背後所構建的數據護城河。這才是微億智造未來估值的核心錨點。結語隨着工業具身智能賽道從萌芽走向規模化，資本市場不僅關注企業的技術想象空間，同樣看重其將技術轉化為持續、健康財務回報的能力。微億智造已經通過AI+機器人的結合，以“快慢思考+人類在環”技術架構破局，讓機器人擁有了真正的“自主決策”能力。經營現金流的轉正，意味着這套高深的技術已經具備了自我生長的商業土壤。對於資本市場而言，微億智造證明了：硬科技的春天，屬於那些既懂算法邏輯，又懂財務紀律的“實幹家”。
- 2026-04-03 15:27:16
上交所：將埃斯頓(02715)調入滬港通下的港股通標的
智通財經APP獲悉，4月2日，上海證券交易所發佈關於滬港通下港股通標的調整的通知。因埃斯頓(02715)將於2026年4月3日在香港市場價格穩定期結束且相應A股上市滿10個交易日，根據《上海證券交易所滬港通業務實施辦法》的有關規定，滬港通下港股通(以下簡稱港股通)標的名單發生調整，調入埃斯頓(02715)，並自下一港股通交易日起生效。
- 2026-04-03 15:25:14
興證國際：維持保利物業(06049)“買入” 評級 業務結構持續優化
智通財經APP獲悉，興證國際發佈研報稱，維持保利物業(06049)“買入”評級，基於公司物業管理的基本盤穩健增長，業務結構持續優化，市場拓展質量明顯提升，該行預計公司業績、派息均有望實現穩健增長，2026/2027/2028年歸母淨利潤分別為16.28/16.97/17.44億元，分別同比增長5.0%/4.2%/2.8%。2026年4月1日收盤價對應2026年PE為9.5倍，股息率為5.3%。興證國際主要觀點如下：業績穩健符合預期，費用管控成效顯著2025年，公司實現營業收入171.26億元，同比增長4.8%;綜合毛利率17.43%，同比下降0.83個百分點，主要受非業主增值服務收入下滑及基礎物業第三方項目增加的影響。得益於運營提效與精益管理，公司2025年管理費用率同比下降1.1個百分點至5.8%，行政開支同比下降11.5%至9.93億元;全年歸母淨利潤15.50億元，同比增長5.1%，歸母淨利率9.2%，保持穩健水平;每股派息1.401元，對應派息率為50%，分紅穩定可持續。貿易應收款結構保持健康，現金儲備充裕安全截至2025年末，公司貿易應收款項34.44億元，同比增長22.3%，主要隨在管規模擴大自然增長且賬期因行業性因素略有拉長，但一年以內應收賬款佔比超89%，賬齡結構優質，回款風險可控。截至2025年末，公司現金及銀行結餘達128.86億元，同比增長8.6%，經營性淨現金流18.27億元，對淨利潤覆蓋倍數達1.2倍，經營質量高。物業基本盤規模與單價同步提升截至2025年末，公司在管面積8.55億平方米，同比增長6.4%;合約面積10.12億平方米，同比增長2.4%。2025年，公司實現物業管理收入131.50億元，同比增長12.6%;住宅平均物業費單價提升至2.47元/平方米/月，第三方項目單價提升至1.96元/平方米/月，定價能力與項目質量持續改善。市場外拓量質齊升2025年，公司新拓第三方項目單年合同額29.30億元，保持行業第一梯隊;核心50城新拓合同額佔比80.4%，核心非居業態新拓單年合同額佔比84.6%，商辦、公服、景區等高能級業態佔比持續提升，市場化拓展質量與結構持續優化。增值服務短期承壓，結構優化助力企穩回升2025年，公司非業主增值服務收入16.36億元，同比下降16.5%，主要受地產前端協銷需求回落及寫字樓租賃市場調整影響;社區增值服務收入23.40億元，同比下降13.6%;公司積極轉向房屋修繕、能源改造、查驗交付等存量運維業務，其他非業主增值服務收入同比提升5.8%，預計隨存量資產運營需求釋放，增值服務板塊有望逐步企穩改善。風險提示：經營效率提升進度不及預期;市場拓展不及預期;收繳率不及預期。
- 2026-04-03 15:12:34
香港“復活節+清明”連休5天 香港旅遊業界：料高鐵旅行團增約三成
智通財經APP獲悉，2026年香港的復活節假期(4月3日至4日)與清明節補假(4月6日至7日)無縫銜接形成了5天長假，大批市民經機場離境外遊。香港旅遊業界指出，長假期間出入境旅客增多，旅遊業業務整體穩定，其中高鐵旅行團報名人數按年增約三成。香港旅遊業促進會總幹事崔定邦表示，復活節旅行團一般在去年聖誕節或今年農曆新年報名，當時尚未受中東局勢影響，因此復活節假期的整體外遊情況未見明顯變化。但若中東局勢持續不穩，令環球油價持續高企，大幅推高航空公司燃油附加費，可能會影響暑假期間市民外遊意欲。明天內地清明節假期展開，崔定邦預料，將迎來入境高峯，吸引來自大灣區以及廣西、湖南、福建等鄰近省份的內地自由行旅客。香港旅遊業議會董事陳志華表示，今年復活節與清明節假期重疊，市民外遊需求增加，高鐵旅行團報名熱烈，按年增約三成。他又指，高鐵票價不受燃油附加費升幅等影響，不少人改報內地短線旅行團，預料高鐵團將成為港人外遊的首選之一，未來會積極籌辦更多高鐵旅行團。香港入境處預計，假期期間有約644萬人次經各管制站進出香港，其中約543萬人次經各陸路管制站出入。今日是陸路出境高峯，預料將有71.2萬人次出境;而入境高峯是下週二(7日)。
- 2026-04-03 15:04:46
海通國際：維持翰森製藥(03692)“優於大市”評級 目標價45.94港元
智通財經APP獲悉，海通國際發佈研報稱，上調翰森製藥(03692)FY26/FY27收入預測分別至170/190億元(原為160/177億元)，歸母淨利潤預測分別至59/66億元(原為47/52億元)，以反應1)銷售費用率持續改善;2)對外授權收入穩步提升並有望常態化，持續貢獻利潤增量。該行使用現金流折現(DCF)模型及FY27-FY35的現金流進行估值。基於WACC7.5%，永續增長率3.0%(均不變)，對應目標價45.94元港元，並維持“優於大市”評級。海通國際主要觀點如下：翰森製藥公佈25年業績創新藥及合作收入佔比持續提升至82%25年公司實現收入150億元(+23%，均為同比)，其中創新藥收入102億元(+30%)，仿製藥收入27億元(-4%)。合作收入21億元(+35%)，此外公司短期合約負債約有12億元人民幣尚未確認合作收入。毛利率90.0%同比下降1個百分點，研發費用34億元(+24%)，銷售費用41億元(+7%)。受益於銷售費用率改善，經營利潤率提升4個百分點至36%。公司實現歸母淨利潤55.6億元(+27%)。整體業績符合預期。管理層指引2026年公司總收入預計實現雙位數增長，其中產品收入預計實現雙位數增長，合作收入預計實現雙位數增長(不包括潛在對外授權項目收入)。截至1Q26，翰森製藥已經獲得三項上市申請(NDA)批准：1)2026年1月，阿美替尼聯合化療獲批用於局晚期或轉移性EGFRm非小細胞肺癌(NSCLC)患者的一線治療。2)阿美替尼在歐洲獲批用於單藥治療1L、2LEGFRmNSCLC。3)伊奈利珠單抗(CD19)獲批用於治療全身型重症肌無力。公司另有兩項NDA正在審評中：1)阿美替尼聯用達麥利替尼(cMET)小分子用於治療在EGFRTKI治療後伴MET擴增的局部晚期或轉移性NSCLC。2)HS-10365(RET)用於治療RET基因融合陽性的局部晚期或轉移性NSCLC成人患者。該行預計這兩項適應症有望在2027年獲批。管理層預計今年將遞交多項NDA申請：1)HS-20093(B7H3ADC)的2L小細胞肺癌和2L+骨肉瘤適應症。2)HS-20094(GLP-1/GIP)的肥胖或超重適應症。3)SHR6508針對血液透析的慢性腎臟病成年患者的繼發性甲狀旁腺功能亢進症。4)HS-10734(TYK2)的銀屑病適應症。管理層預計今年還將啓動9項三期臨牀實驗，重點包括：1)HS-10382(BCR-ABL)用於慢性髓細胞白血病(CML)適應症。2)HS-10506(OX2R)的失眠適應症3)HS-10380(D3、D2/5-HT2A)的精神分裂症適應症。4)HS-10370(KRASG12C)用於治療1LG12C突變NSCLC適應症2026年臨牀數據催化豐富該行預計公司將在2026年讀出的臨牀數據包括：B7H3ADC、B7H4ADC的三期數據，TYK2抑制劑的三期臨牀數據、食慾素2受體(OX2R)拮抗劑的二期臨牀數據。除此以外，該行建議持續關注公司的四代EGFRTKI和EGFR/cMETADC、口服GLP-1等早期臨牀管線的數據發表計劃。風險提示：藥品銷售未及預期的風險，新藥研發風險，行業競爭加劇風險，匯率風險，政策風險等。
- 2026-04-03 14:36:05
交銀國際：維持中國人壽(02628)買入評級 上調目標價至33港元
智通財經APP獲悉，交銀國際發佈研報稱，更新了中國人壽(02628)的盈利預測。公司2025年歸母淨利潤同比增速44.1%，新業務價值同比增長35.7%，4Q25投資業績不佳不改長期經營趨勢。該行預測2026年新業務價值增至500億元人民幣。上調目標價至33港元，對應2026年0.6倍目標P/EV，維持買入。交銀國際主要觀點如下：2025年業績公司近期發佈2025年業績，實現營業收入6156.78億元(人民幣，下同)，同比增長16.5%;歸母淨利潤1540.78億元，同比增長44.1%，在2024年同比增速108.9%的高基數上繼續實現高質量增長。其中，受益於個險、銀保等渠道價值貢獻提升，全年新業務價值(NBV)457.50億元，同比增長35.7%。公司總投資收益率增至6.09%，同比增加59bps，儘管4Q25以來部分投資標的表現回落帶動的投資虧損對整體業績造成一定拖累，但考慮到壽險公司主營業務增長的長期性，相關影響較為有限。公司管理層在業績發佈會上進一步重申將加快中國特色世界一流壽險公司的建設步伐，並判斷受人口結構變化、“十五五”期間發展保險行業等因素支撐，未來五年將成為公司發展的“黃金機遇期”。盈利展望更新該行更新了2026-28年預測，預計未來三年壽險業務規模穩步增長，特別是伴隨加快大健康、大養老新產品落地，保費業務收入有望保持5%以上同比增速，其中新業務價值在2025年高基數基礎上繼續高增，2026年有望增至500億元;數字化運營和風控能力持續提升，降本增效深入落地，盈利能力在走出投資端短期擾動後繼續保持在較好水平。整體看，作為中國壽險市場上的頭部標杆，公司有望繼續保持超越同業的盈利增速，在行業中長期盈利改善和估值修復過程中率先受益。
- 2026-04-03 13:58:12
交銀國際：維持凱萊英(06821)買入評級 上調目標價至123.2港元
智通財經APP獲悉，交銀國際發佈研報稱，基於凱萊英(06821)2026年業績指引上調2026-27年盈利預測，繼續基於退出估值折現法和21倍退出市盈率，上調目標價8%至123.2港元/145.3元人民幣，維持買入。2025年公司新興業務各主要賽道表現亮眼，國際化佈局成效顯著，2026年收入端20%左右的增速指引超該行和市場的預期。公司在高景氣度賽道的前瞻性產能佈局快速擴張，有望帶來較強的長期高增長確定性。交銀國際主要觀點如下：2025年業績重回高增長通道，2026年指引超預期公司2025年收入66.7億元(人民幣，下同)，同比+14.9%;經調整歸母淨利潤大增56%至12.5億元，高於該行的預期。其中：1)小分子CDMO業務同比+4%，毛利率47%，處於行業領先水平;全年分別交付臨牀前及臨牀早期/臨牀III期/商業化項目445/70/59個(vs.2024年383/73/48個)，預計2026年還將有16個PPQ項目，為未來商業化訂單奠定基礎;2)新興業務收入同比+57%，佔收入比重提升約8ppts至29%，毛利率大幅提升8.5ppts至30%;其中海外收入同比增幅超240%，國際化拓展成效顯著。截至2026年3月末，公司在手訂單總額相比去年同期增加32%至13.9億美元。展望2026年，管理層預計全年收入同比增長19-22%(已考慮匯率波動對增速約2-3ppts的潛在負面影響)，資本開支將大幅提升至約21億元(約70-80%用於化學/生物大分子CDMO業務產能擴張)。新興業務各主要賽道爆發式增長，全球產能快速佈局，驅動中長期高成長能見度2025年公司新興業務恢復強勁增長：1)化學大分子CDMO業務收入同比大增124%至10.3億元，在手訂單金額增長128%;首個多肽項目已於2025年上市並開始商業化供貨，預計2026年還將有4個多肽PPQ項目推進;20個寡核苷酸項目處於臨牀後期;首個ADC藥物已進入商業化，2026年預計另有4個ADC項目陸續進入商業化階段;2)生物大分子CDMO業務收入同比大增96%至2.9億元，在手訂單金額增長56%。在多肽、寡核苷酸、ADC等高景氣度賽道，公司正前瞻性佈局產能，有望較好地支撐訂單快速裝填和業績增長：多肽固相反應合成總產能預計2026年底增至69,000L(2025年末45,000L);寡核苷酸產能已達120mol，預計1H26末增至180mol;奉賢一期商業化抗體ADC車間預計2Q26交付。
