德州仪器

SiTime Corporation

智通财经APP获悉，瑞银近日发布研报，解读了多只美股半导体股。瑞银阐述了其参加德州仪器(TXN.US)管理层会议的要点，并重新分析了SiTime(SITM.US)收购瑞萨电子(Renesas Electronics)旗下时钟/定时(timing)业务部门这桩交易。瑞银在研报中还通过谷歌(GOOGL.US)、亚马逊(AMZN.US)的财报联动解读计算/模拟芯片领域，同时发表了其对希捷科技(STX.US)的观点。该行还对亚德诺(ADI.US)和Indie Semiconductor(INDI.US)进行了财报前瞻。以下是具体内容。

德州仪器管理层会议要点

据悉，德州仪器在本月早些时候宣布，将以75亿美元收购美国芯片企业芯科实验室(SLAB.US)。双方联合发布声明称，芯科实验室的股东将以每股普通股获得231美元现金的对价完成交易，该笔交易预计于2027年上半年完成。

芯科实验室的芯片产品广泛应用于智能家居设备、工业自动化、储能电池及商业照明等各类产品的制造领域。此次收购也彰显出德州仪器仍将发展重心聚焦于核心业务，进一步加码家电、电源、工业及医疗设备等多个长期深耕的芯片市场。作为全球最大的模拟芯片制造商，德州仪器的模拟芯片可将现实世界的各类输入信号转化为适用于汽车、工厂设备及其他各类产品的电子信号。该公司上周发布超预期的强劲销售业绩指引，印证工业客户与车企的芯片需求正逐步回暖。

关于这笔交易，德州仪器管理层认为，大多数投资者的态度是中性偏正面，交易规模较小降低了其对整体公司的影响，也可能限制管理层分心的程度。这是一笔竞争激烈的交易，这也解释了为什么现在达成。和几乎所有上市公司一样，德州仪器设有企业战略团队，会评估各种潜在交易，但管理层很少发现有哪笔交易在增厚性上能优于研发投入，这也是为何德州仪器很少作为收购方出现的原因。

德州仪器不会去偿还芯科实验室的债务——而是通过增长息税折旧摊销前利润(EBITDA)，直到交易在杠杆率层面变得中性——这也是为何资本回报不会下降。德州仪器认为，客户的反应将相当积极：相关产品将转向300mm晶圆产线，新建晶圆厂将为产品生命周期提供非常长的可见性;再认证流程将通过产品变更通知(PCN)完成，而该公司在嵌入式产能内制和关闭6英寸/150mm产线方面已经积累了大量经验。

除此次交易外，管理层讨论了当前周期结构——除非整个行业的交货期开始延长，否则不会出现补库存周期。交货期保持低位，部分原因是终端市场周期高度不同步，这分散了晶圆厂的订单趋势，可能削弱周期性波动，带来更稳定的增长。

重析SiTime收购瑞萨电子旗下时钟/定时业务部门

作为全球最大规模模拟芯片制造商之一的SiTime豪掷30亿美元，收购模拟芯片/MCU芯片领军者瑞萨电子旗下时钟/定时业务部门。这笔交易的核心逻辑在于，SiTime欲紧抓“史无前例AI训练/推理热潮”——当训练/推理把集群推到更高的链路速率与更大规模时，“时钟/同步/抖动”会从配角变成系统稳定性与吞吐的隐形瓶颈。

瑞银表示，其收到大量关于这笔交易的咨询，尤其是关于合并后公司的财务画像。该行对SiTime 2028年每股收益的预测仍略高于11美元，但需要承认，不确定性区间相当宽，原因包括：

1)SiTime持续“业绩超预期并上调指引”的表现能否延续，尤其是在其未来几年快速提升时钟市场份额的背景下;

2)收入协同的规模，尤其是两项业务在数据中心领域的交叉销售潜力(瑞银估算长期机会约3.5亿美元，因SiTime正加速向超大规模客户——不仅限于谷歌/亚马逊——推广其振荡器产品)，而瑞银认为瑞萨电子的时钟业务在移动/消费产品领域的拉动潜力相对有限;瑞萨电子微控制器谅解备忘录虽表明前景可期(瑞银估算长期机会2.5亿美元，随着SiTime逐步渗透约13亿颗微控制器单元，以约0.20美元的平均售价提供谐振器，预计每年带来约1000-1500万美元增量收入)，但发展较慢。

与许多半导体交易不同，成本协同效应并非主要驱动力，SiTime管理层希望为瑞萨电子时钟业务投入更高的研发预算以释放更快增长——瑞银预计任何采购/供应链节省最终都将被再投资。综合考虑，瑞银将预测延伸至2030财年(预测每股收益超17美元)。

从谷歌、亚马逊财报看计算需求的联动影响

瑞银表示，与微软和Meta相比，谷歌和亚马逊的支出增长在幅度上更令人意外。总体来看，较市场一致预期高了约1100–1200亿美元。

谷歌的Gemini 3模型正获得显著市场关注，该公司2026年的资本支出同比增速将高于2025年的约75%，达到约100%(2026年资本支出为1750-1800亿美元)。该公司表示，尽管过去一年Gemini的服务成本下降了78%，但需求增长更快，预计全年都会受到算力供给约束。谷歌还指出，其AI token生成量从每分钟70亿提升至每分钟100亿以上，而Gemini 3 Pro用户的日均token使用量是2.5 Pro模型的3倍。

瑞银认为，谷歌的强劲表态对TPU供应链特别是博通(AVGO.US)构成利好，但需注意投资者仍高度关注“自研芯片”的讨论。该行也预计,迈威尔科技(MRVL.US)和Arm(ARM.US)将受益于谷歌的Axiom平台。

与此同时，亚马逊预计2026年总资本开支约2000亿美元，“主要用于AWS”。瑞银软件团队估算，亚马逊2026年的云业务资本支出为1480亿美元，同比增长60%(2025年同比增长74%)。该行还预计，亚马逊AWS业务在2026年将同比增长39%，增速达到2025年的两倍。

亚马逊还提到，已部署140万颗Trainium2芯片且全部被预订，Trainium3需求强劲且预计在2026年中前被全部锁定，Trainium4预计将于2027年推出。

瑞银认为，迈威尔科技是亚马逊强劲资本支出的受益者。重要的是，瑞银全球半导体团队估算，谷歌云平台和亚马逊合计约占英伟达(NVDA.US)机柜出货量的12-13%，该行渠道核查显示若供应充足，出货量可能更高。因此，该行认为这些资本支出增长对英伟达非常利好，而不仅限于专用集成电路(ASIC)供应商。

模拟芯片厂商财报季：工业/数据中心/电信领域表现积极，汽车/消费电子领域承压

瑞银对已发布财报、占行业收入81%的模拟芯片公司本财报季的表现进行了评估。瑞银指出，2025年第四季度实际收入较预期高出0.4%，2026年第一季度指引较预期高出1.3%，该行对整个行业2026年全年预测则上调1.6%。

非微控制器模拟芯片的实际表现和预期修正均略优于微控制器。工业领域第四季度实际表现符合预期，第一季度指引较预期高出5%，2026年全年预期上调3%——终端市场似乎出现分化，航空航天与国防表现优异，工厂自动化终于开始复苏，电网/可再生能源应用仍疲软;数据中心领域普遍表现强劲，但不同模拟供应商分类方式不尽相同。

汽车领域第四季度实际收入低于预期1.4%，第一季度指引低于预期3.5%，2026年全年预期下调2.5%。管理层提醒中国新年的季节性因素影响，并看到一些由汽车年化销量驱动的业务受干扰，以及由欧盟出人意料的鹰派排放法规和中国电动汽车补贴政策调整引发的电气化领域杂音影响。智能手机/消费电子虽规模较小，但普遍被视为疲软领域，市场担忧其DRAM需求受损;另一方面，电信领域今年可能表现尚可。最后，分销商评论依然非常乐观。

西部数据财报与创新日后重估希捷科技

在西部数据(WDC.US)最新财报电话会和创新日之后，瑞银上调了对希捷科技的预测，认为其将受益于类似的定价环境，最终推动毛利率突破50%。在创新日上，西部数据讨论了2026年全年四个季度每TB平均售价同比中个位数至高个位数增长，长期趋势将逐步放缓至持平或低个位数增长。

瑞银认为，在市场仍然偏紧的情况下，希捷科技同样享有短期定价优势，且在2026年之后可能仍有上行空间，因为公司不会在订单进入交付期之前锁定价格。通过这种方式，希捷科技正在利用供应紧张及随之而来的定价权，只接受其能够可靠供应的订单——瑞银认为这远优于以更低价格承接大量订单、最终形成长期积压。与此同时，通过“后定价”，希捷能够在本轮上行周期中最大化其利润。

总体来看，瑞银预计希捷科技的每TB平均售价在2026财年/2027财年分别上涨6%/9%(相比之下西部数据为5%)，毛利率在2027年末达到57%–58%的峰值。尽管如此，

瑞银仍然认为该股的估值难获支撑，因为即便未来12个月每股收益(EPS)不断上调，市场仍在给予更高倍数。即便假设毛利率约60%，出货量(EB)在两年内以20%+的CAGR增长，希捷科技仍以14倍交易，仍高于美光科技。该行上调了盈利预测(2026/2027年EPS从15.55/16.14美元上调至17.87/28.34美元)，但在周期深入的过程中下调估值倍数;目标价从385美元上调至440美元。

亚德诺及Indie Semiconductor财报前瞻

亚德诺将于2月18日美股盘前公布最新业绩。该公司长期以来的表现几乎都接近指引区间上沿。瑞银预计，亚德诺2026财年一季度业绩也将如此——营收预计为31.7亿美元，高于公司指引的30–32亿美元及市场一致预期的31.1亿美元;EPS预计为2.39美元，高于公司指引的2.19–2.39美元和市场预期的2.31美元。

亚德诺的工业板块的基本面看起来稳健。本财报季对汽车的评论略显疲软，但风险已被对冲——亚德诺管理层此前已指引为低个位数下降(而正常季节性为+1%)，且高级驾驶辅助系统评论仍保持良好态势。

对于2026财年第二季度，瑞银将工业板块的增长预期上调至+7%，符合近期季节性趋势但低于历史最佳+10%的季节性增幅——鉴于近期航空航天与国防及自动测试设备领域的强劲评论，若指引更佳也不足为奇。瑞银相应下调消费电子板块增长预期(现为-7%)。

盈利方面，瑞银预计毛利率温和提升约50个基点，运营支出因年度薪资税增加和持续强劲的可变薪酬而季节性增长约4%，合计推动每股收益环比显著增长约10%至2.63美元。尽管运营杠杆提升空间已有限，但亚德诺管理层在数据中心、航空航天与国防、测试测量仪器领域布局精准，收入增长轨迹也反映了这一点。

综上所述，瑞银将亚德诺2026财年每股收益预测上调0.34美元至10.86美元，2027财年每股收益上调1.17美元至13.78美元;更新可比公司估值倍数(从25倍上调至28倍，与同行一致，因市场对今年模拟芯片周期性复苏的确定性增强)，目标价从320美元上调至400美元，重申“买入”评级。

Indie Semiconductor将于2月19日美股盘后公布最新业绩。瑞银在季度中期会议与管理层交流的基调是建设性的，并认为公司正积极解决上季度的一次性供应中断问题，且管理层对今年底收入加速增长的信心很高。

本财报季对汽车领域的解读略显疲软，主要集中于汽车年化销量驱动的业务部分。另一方面，本财报季对高级驾驶辅助系统的解读普遍强劲，涉及Mobileye、Allegro MicroSystems、高通、意法半导体，Indie的视觉产品今年可能带来上行惊喜。

瑞银维持预测不变，Indie第四季度营收接近指引顶部，为5800万美元;每股亏损0.07美元。该行还预计，该公司第一季度营收为6000万美元;每股亏损0.04美元。瑞银维持5美元目标价和“中性”评级，因改变游戏规则的雷达业务增长加速时点正缓慢临近。